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今年的中央經(jīng)濟(jì)工作會議剛剛結(jié)束，這一屆會議與以往有何不同，又著重分析了哪些方面的內(nèi)容。

周末知名經(jīng)濟(jì)學(xué)家和各大券商都對此進(jìn)行了充分解讀，不同券商和專家對什么板塊會受益于相關(guān)政策也有不同的觀點(diǎn)。

這個(gè)周末大多數(shù)板塊都漲停了至少一遍，除了房地產(chǎn)（因?yàn)闀h重提房住不炒）和消費(fèi)（有些解讀為刺激手段不多，有些認(rèn)為更大的刺激政策有待出臺）。

除了中央經(jīng)濟(jì)工作會議，本周影響市場的重要事件就是將于本周二和周三召開的美聯(lián)儲議息會議。

市場普遍預(yù)期美聯(lián)儲將會加速債券購買縮減計(jì)劃，為明年盡早加息做準(zhǔn)備?；ㄆ煦y行預(yù)測明年3月美聯(lián)儲將會加息50個(gè)基點(diǎn)。

促使美聯(lián)儲加息的當(dāng)然是高企的通脹。上周五美國公布了11月消費(fèi)者價(jià)格指數(shù)數(shù)據(jù)，同比增速6.8%為1982年以來的最高月度同比漲幅。相當(dāng)于回到40年前。40年前發(fā)生了什么？

40年前，時(shí)任美聯(lián)儲主席保羅·沃爾克通過大幅加息抑制了惡性通貨膨脹。在《保羅·沃爾克—金融傳奇人生》一書中描寫了沃爾克的遠(yuǎn)見以及當(dāng)時(shí)的美國經(jīng)濟(jì)狀況：沃爾克當(dāng)初未預(yù)料到利率會漲到如此之高，經(jīng)濟(jì)會陷入如此深的困境。但他確信，物價(jià)的不斷攀升嚴(yán)重地威脅到美國的經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定，威脅到美國在世界上的領(lǐng)導(dǎo)地位，因此必須加以制止。

書中寫道：然而大多數(shù)美國人并未看到這種危險(xiǎn)。……他們學(xué)會了與通脹共存，去搶購隨通脹加劇而升值的房地產(chǎn)，到銀行借款，打算用貶值后的美元償還。……

美聯(lián)儲主席保羅·沃爾克

雖然沃爾克通過將聯(lián)邦基金利率提高到20%而成功抑制了通脹，但大幅加息將美國經(jīng)濟(jì)帶入了短暫衰退。

如果上世紀(jì)80年代發(fā)生的事情讓你感到如夢似幻，那么也許今后要發(fā)生的事情可能比80年代更讓人覺得不可思議。

原因就是我們現(xiàn)在的利率水平如此之低而通脹水平又升到了高位導(dǎo)致實(shí)際利率是上世紀(jì)70年代以來的最低水平。  

在上世紀(jì)70年代初的滯漲時(shí)期，實(shí)際利率最低是1974年12月的-4.9%（圖一）。當(dāng)月消費(fèi)者價(jià)格指數(shù)同比漲幅為12.3%，而10年期國債收益率為7.4%，實(shí)際收益率就是用國債收益率減去消費(fèi)者價(jià)格指數(shù)得到的。

圖一：美國實(shí)際利率1974-1975年

數(shù)據(jù)來源：萬德

在80年代初沃爾克控制通脹前，美國實(shí)際收益率最低為1980年6月的-4.31%，當(dāng)月美國消費(fèi)者價(jià)格指數(shù)同比漲幅為14.4%，而國債收益率為10.09%（圖二）。

圖二：美國實(shí)際利率1980-1981年

數(shù)據(jù)來源：萬德

而2021年11月的實(shí)際利率為-5.7%（圖三），雖然通脹水平并未超過70年代和80年代初的漲幅，但當(dāng)月的國債收益率僅為1.43%。

圖三：美國實(shí)際利率2021年

數(shù)據(jù)來源：萬德

如此低的實(shí)際收益率對股市而言意味著估值可以達(dá)到很高的水平。而中美股市中成長股的估值確實(shí)都處在歷史高位。

A股的創(chuàng)成長指數(shù)當(dāng)前靜態(tài)市盈率為79.33倍，處在指數(shù)成立以來的79%的分位（圖四）。

圖四：A股創(chuàng)成長指數(shù)估值

數(shù)據(jù)來源：萬德

美國的標(biāo)普500靜態(tài)市盈率為26.19倍，處在歷史上87.33%的分位（圖五）。美股標(biāo)普500今年以來漲幅為25.4%，為美股今年表現(xiàn)最好的指數(shù)。

圖五：標(biāo)普500估值

數(shù)據(jù)來源：萬德

如果美聯(lián)儲回收流動性，則實(shí)際利率將會上行，而高估值股票對利率的敏感性最高，會面臨估值回調(diào)壓力。對此，我們之前在多篇文章中有過探討，在此不再贅述。

最后，我們提示當(dāng)你在為國內(nèi)政策歡呼雀躍之時(shí)，不要忘了流動性是全球的。如果美國收回流動性，A股市場也會受到波及。

English summary

While the central economic conference released a lot of positive news on policies, there is another key event this week, which is FOMC to be held on coming Tuesday and Wednesday. 

The market expects the Federal Reserve to speed up tapering as it wants to lift interest rates as early as possible. 

The reason behind the faster liquidity take-up by the Federal Reserve is that real interest rate reached 50 years low due to high inflation and ultra low interest rate. This explains why stocks are valued at historical high. Yet when the liquidity is shrinking the valuation levels would come down.  

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