A股年初以來跌跌不休。
截止1月20日，上證指數(shù)、滬深300和深成指年初至今分別下跌2.33%、2.37%和4.44%。市場雖然總體下跌，但內(nèi)部分化非常嚴(yán)重。1月20日當(dāng)天市場表現(xiàn)出極致分化行情：3834只股票下跌，僅有820只股票上漲，上漲和下跌股票比例為1:4.68，另有50只股票停牌或股價沒有變動。
從指數(shù)層面看，行情也是分化的。在上交所和深交所的所有指數(shù)中，跌幅最大的是創(chuàng)成長和創(chuàng)業(yè)大盤指數(shù)，分別下跌9.26%和9.54%。緊隨其后的是科創(chuàng)50和中證1000，分別下跌6.59%和6.46%。而金融地產(chǎn)集中的中證超大指數(shù)則上漲0.21%。
從行業(yè)角度看也是分化的行情。截止1月20日，年初至今上漲的行業(yè)僅有9個，漲幅前三的行業(yè)分別是銀行、房地產(chǎn)和建筑裝飾。而下跌的行業(yè)有19個，跌幅前三的行業(yè)分別是軍工、電力設(shè)備和美容護理。
綜上，可以看出今年以來的行情特點，即去年熱門的新能源、軍工和醫(yī)美等高估值的股票跌幅較大，而沉寂了幾年的銀行、房地產(chǎn)等行業(yè)反而大放異彩。
不光賽道股不靈了，連抱團股也崩盤了。在央行接連降息的背景下，A股這種表現(xiàn)委實讓人看不懂。
我們認(rèn)為A股這種表現(xiàn)與美聯(lián)儲收緊流動性有較大關(guān)系。
進入2022年，美聯(lián)儲不斷釋放鷹派信號，美國10年期國債收益率也于本周三1月19日一躍升至1.9%以上，雖然其后從高位回落，但仍收于1.83%的高位。10年期國債收益率從去年底的1.52%在短短不到一個月的時間就上漲了31個基點，其背后是市場對美聯(lián)儲加息時點的提前和加息幅度提升的預(yù)期。
德意志銀行近期發(fā)表報告，認(rèn)為不排除美聯(lián)儲在3月份一次性加息50個基點的可能性。但更有可能的是，美聯(lián)儲在今年的議息會議上每次都宣布加息，這意味著全年美聯(lián)儲加息6-7次，全年累計加息可能達到200個基點。美聯(lián)儲2022年將會在1月25-26日、3月15-16日、5月3-4日、7月26-27日、9月20-21日、11月1-2日和12月13-14日召開議息會議。
德意志銀行的這種大膽假設(shè)導(dǎo)致1月19日和1月20日美股接連大跌。
而A股在1月20日的表現(xiàn)也印證了成長股難以擺脫美聯(lián)儲收緊流動性的沖擊。雖然中國人民銀行接連降息，但央行降息幅度總體比較有限。央行1月20日公布的最新貸款基準(zhǔn)利率（LPR）報價結(jié)果顯示，1年期LPR報3.70%，較上個月報價下調(diào)10個基點；5年期以上品種下調(diào)5個基點至4.6%，此前連續(xù)20個月維持不變。在此之前，1月17日，央行宣布MLF和逆回購利率降息10個基點。
而從歷史上看，我國央行降息都是比較謹(jǐn)慎的。
上一輪下調(diào)LPR利率始于2019年8月20日，從此前的4.31%下調(diào)到4.25%，調(diào)降6個基點；其后在9月20日、11月20日、2020年2月20日和4月20日分別調(diào)降了5、5、10和20個基點。上一輪LPR調(diào)降累計幅度為46個基點。
同時，對于5年期LPR，央行在2019年11月20日、2月20日和4月20日分別調(diào)降了5、5和10個基點，累計降幅為20個基點。5年期LPR對應(yīng)的是房地產(chǎn)抵押貸款利率，通常放松5年期LPR意味著支持房地產(chǎn)市場。
雖然中國央行一再強調(diào)貨幣政策以我為主，但在資本自由流動、貨幣政策穩(wěn)定性和匯率穩(wěn)定這個不可能三角作用下，央行要考慮降息導(dǎo)致人民幣貶值，進而引發(fā)資本外流的風(fēng)險。
而一旦美聯(lián)儲加息，央行的降息空間將會有所縮減，而只能采用降準(zhǔn)的方式刺激經(jīng)濟。
A股市場沒有因為中國降息而上漲，根本原因就是美聯(lián)儲加息對全球市場的潛在沖擊遠遠大于中國央行降息對股市的影響。
與我國央行的謹(jǐn)慎操作不同，美聯(lián)儲在放水上非常豪邁：在2020年3月3日美聯(lián)儲為應(yīng)對可能發(fā)生的新冠危機一次性下調(diào)了聯(lián)邦基準(zhǔn)利率50個基點。
當(dāng)下，美聯(lián)儲在美國經(jīng)濟恢復(fù)超預(yù)期的情況下開始緊縮貨幣政策。當(dāng)初豪邁放水，全球資產(chǎn)都受益，包括A股的賽道股和抱團股。但如今在通脹的壓力下，美聯(lián)儲可能不得不盡快加息。
我們在年初發(fā)布了2022年A股和港股投資展望，詳情請見山重水復(fù)，柳暗花明--2022年A股和港股投資展望 。在這篇展望中，我們指出今年低估值的行業(yè)將會有較好表現(xiàn)，而高估值行業(yè)可能面臨估值回落的壓力。今年以來的行情充分印證了這一點。
一周之前我們發(fā)表了再跌，還能跌多少？，認(rèn)為市場總體的跌幅有限。但是在分化行情下，高估值板塊的表現(xiàn)存在不確定性。一方面需要關(guān)注美聯(lián)儲收緊流動性的力度和美國國債收益率抬升的幅度。如果美國國債收益率今年持續(xù)上升，高估值的板塊無疑會持續(xù)受到壓力。
另一方面，一些高估值板塊在2022年還可能面臨業(yè)績增速回落的壓力。近期一些熱門公司因為各種原因業(yè)績低于預(yù)期，股價遭遇估值和盈利的戴維斯雙殺。
也許這些板塊的調(diào)整僅僅是個開始。
English Summary
Stock performance diverged in A-share year-to-date. Some high-valued stocks fell sharply while some low-valued stocks performed well. This is due to the concern that the Federal Reserve might take actions to take back liquidity faster than expected.
While the People’s Bank of China (PBOC) has cut interest rates recently the aggregate decrease of interest rates is not that much. Moreover, with the Federal Reserve to increase the Fed rate, there is little room for PBOC to further cut rates as lowering interest rates might cause RMB to depreciate and international capital to flow out of China’s markets.
The high-valued stocks might face headwind if the Federal Reserve lifts interest rates higher and faster than expected. Moreover, some high-valued stocks might be faced with earnings growth rates slowdown. Hence, it is wise to take a cautious stance towards these stocks.
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