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3月結(jié)束，意味著我們要告別春寒料峭。4月開啟，我們期待著春光無(wú)限艷陽(yáng)天。但是股市是否也會(huì)陽(yáng)光燦爛呢？

盡管3月俄烏危機(jī)愈演愈烈，但全球股市大部分表現(xiàn)較好。在全球16個(gè)主要國(guó)家和地區(qū)的指數(shù)中，13個(gè)上漲，只有香港恒生指數(shù)和A股的上證和深成指下跌（圖一）。A股和港股的股民看到這兒，估計(jì)都會(huì)很不解：這戰(zhàn)爭(zhēng)難道真是用我的錢打的？

圖一：全球重要指數(shù)漲跌幅

數(shù)據(jù)來(lái)源：WIND

A股申萬(wàn)31個(gè)行業(yè)中只有煤炭、房地產(chǎn)、農(nóng)林牧漁、綜合和醫(yī)藥生物5個(gè)行業(yè)上漲，其余26個(gè)行業(yè)下跌（圖二）。其中跌幅居前的包括電子、家用電器、計(jì)算機(jī)和石油石化等，他們?cè)?月都下跌了10%以上。

圖二：A股行業(yè)2022年3月表現(xiàn)

數(shù)據(jù)來(lái)源：WIND

港股恒生綜合12個(gè)行業(yè)中只有能源、綜合和電訊行業(yè)上漲，其余9個(gè)行業(yè)下跌。其中跌幅居前的有工業(yè)和必需消費(fèi)，二者在3月份均下跌10%以上（圖三）。

圖三：港股2022年3月行業(yè)表現(xiàn)

數(shù)據(jù)來(lái)源：WIND

A股和港股3月份的下跌固然與俄烏危機(jī)有一定關(guān)系，但深層次的原因還是市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)增速的擔(dān)憂及部分板塊估值過(guò)高所致。

而市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)的擔(dān)憂則是由于3月份以來(lái)疫情在全國(guó)各地散發(fā)，一些省市不得已進(jìn)行了封城，這對(duì)當(dāng)?shù)睾腿珖?guó)經(jīng)濟(jì)都有一定的負(fù)面影響。

從經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)看，封城對(duì)于第二產(chǎn)業(yè)影響可控，因?yàn)槠髽I(yè)可以在解封之后通過(guò)加班加點(diǎn)把落下的生產(chǎn)任務(wù)趕回來(lái)。但對(duì)第三產(chǎn)業(yè)影響就比較大，畢竟在外面的就餐和娛樂(lè)活動(dòng)在疫情結(jié)束之后加倍補(bǔ)回來(lái)的可能性較小。

先看一下深圳。

深圳2021年GDP突破3萬(wàn)億大關(guān)，對(duì)全國(guó)GDP貢獻(xiàn)為2.6%。深圳的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)以第三產(chǎn)業(yè)為主。2021年第三產(chǎn)業(yè)GDP為1.9億萬(wàn)億，貢獻(xiàn)62.9%的GDP，第二產(chǎn)業(yè)GDP為1.1萬(wàn)億，貢獻(xiàn)37%的GDP，第一產(chǎn)業(yè)GDP為26.6億，僅貢獻(xiàn)0.1%的GDP（圖四）。

圖四：深圳2021年GDP結(jié)構(gòu)

數(shù)據(jù)來(lái)源: 深圳統(tǒng)計(jì)局

深圳封城一周，第三產(chǎn)業(yè)損失估計(jì)在350億人民幣，占全年深圳GDP比例為1.2%，而對(duì)全國(guó)GDP帶來(lái)的損失約為0.03%。

2021年吉林省地區(qū)生產(chǎn)總值為13235.52億元，同比增長(zhǎng)6.6%，兩年平均增長(zhǎng)4.4%。其中，第一產(chǎn)業(yè)增加值為1553.84億元，第二產(chǎn)業(yè)增加值為4768.28億元，第三產(chǎn)業(yè)增加值為6913.40億元，分別占吉林省GDP比例為11.7%、36%和52.2%（圖五）。

圖五：吉林省地區(qū)生產(chǎn)總值結(jié)構(gòu)

數(shù)據(jù)來(lái)源：吉林省統(tǒng)計(jì)局

吉林省從3月初發(fā)現(xiàn)病例至今，一些城市和地區(qū)仍保持封閉的狀態(tài)。如果假設(shè)全省封閉兩周，則第三產(chǎn)業(yè)損失金額估計(jì)為265.9億人民幣，占吉林省全年GDP比例為2%，占全國(guó)GDP（2021年為114.4億元人民幣）的比例為0.02%。

上海也是以第三產(chǎn)業(yè)為主的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)，2021年其第一、第二和第三產(chǎn)業(yè)占GDP比重分別為0.2%、26.5%和73.3%（圖六）。如果上海封城兩周，則第三產(chǎn)業(yè)損失1218億人民幣，占全年GDP比例為2.8%，占全國(guó)GDP比例為0.1%。

圖六：上海GDP結(jié)構(gòu)

數(shù)據(jù)來(lái)源：上海統(tǒng)計(jì)局

綜上，深圳、吉林省和上海三地因疫情而采取的封控措施可能導(dǎo)致全國(guó)GDP損失0.15%。

這里需要提示一下，上述簡(jiǎn)單推算沒(méi)有考慮疫情封控下，某些第三產(chǎn)業(yè)的活動(dòng)可能反而會(huì)增加，比如疫情下很多居民開戶投資股市，對(duì)金融業(yè)有一定的促進(jìn)作用。

3月31日發(fā)布的官方制造業(yè)采購(gòu)經(jīng)理人指數(shù)也印證了市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)的悲觀預(yù)期。該指數(shù)在連續(xù)三個(gè)月超過(guò)50這個(gè)榮枯分界線后又再次回到了收縮區(qū)間，為49.5%（圖七）。

圖七：官方制造業(yè)采購(gòu)經(jīng)理人指數(shù)

數(shù)據(jù)來(lái)源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局

經(jīng)濟(jì)很顯然還沒(méi)到底，那么股市到底了嗎？

當(dāng)前市場(chǎng)大部分投資者認(rèn)為政策底已現(xiàn)，但市場(chǎng)底還需要等待。

我們?cè)凇兜勾汉分兄赋霎?dāng)前A股和港股的指數(shù)估值都處在歷史較低水平，下行空間有限。但是，企業(yè)盈利可能還存在下行風(fēng)險(xiǎn)，尤其是高估值的股票，他們盈利下行風(fēng)險(xiǎn)較總體市場(chǎng)水平要高。

對(duì)于高估值的股票，我們一直提示他們所面臨估值與基本面不匹配的風(fēng)險(xiǎn)，并在公眾號(hào)中發(fā)表了若干這方面的文章，包括《股市里沒(méi)有YYDS》，《這個(gè)賽道會(huì)崩嗎？》等等。感興趣的朋友可以查閱相關(guān)文章。

事實(shí)證明，這些高估值的股票往往在股價(jià)達(dá)到高點(diǎn)后面臨大幅調(diào)整。這里舉一個(gè)2020年賽道股的例子。

該企業(yè)2019年4月16日作為“火鍋底料第一股”正式登陸A股。上市以來(lái)，股價(jià)自首日開盤價(jià)8.8元一路漲到2020年年底的82元，不到兩年上漲近10倍。市值更是一度到達(dá)518億的高位，而其2020年的營(yíng)收才23.65億，歸母凈利潤(rùn)只有3.64億，股價(jià)高位所對(duì)應(yīng)的市盈率達(dá)142倍。

其興也勃焉，其亡也忽焉。

2021年和2022年年初至今，該公司股價(jià)分別下跌67%和33%。市值相比最高時(shí)蒸發(fā)約近350億。但當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)2022年市盈率仍高達(dá)44倍，股價(jià)仍存在較大的下行風(fēng)險(xiǎn)。

這也恰好印證了我們之前所提示的，股市里沒(méi)有永遠(yuǎn)的神。四月的陽(yáng)光即使有也很難照到這些股票身上。

English summary

The Omicron has forced a couple of cities and province to shut down. This would cause economy to come down. We estimate that the total loss from Shenzhen, Jilin Province and Shanghai shutdown could amount to 0.15% of total GDP.

But it is unwise to think that there would be opportunities in the stock market. As we pointed out previously both A-share and HK stock market are valued at historical low levels. Hence, the downside risk for overall markets is limited.

But for those group-holding stocks their downside risk could be much more than expected. One case in point is a good-track stock in 2019 and 2020. Its stock price have fallen sharply in 2021 and year-to-date in 2022. Hence, investors should pick stocks carefully at this moment.

For those who would like to have a detailed English version, please contact service@mapleasset.com.cn. Thank you!

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