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10月開門黑。

受到地緣政治沖突加劇的影響，10月10日A股和港股均大跌，10月11日A股縮量小幅反彈，而港股則繼續(xù)下跌。

經(jīng)過7、8、9連續(xù)三個(gè)月的下跌，A股很多股票的估值都已經(jīng)處在歷史低位，港股的整體估值也處在歷史最低水平，但股市下跌并沒有一點(diǎn)緩和的跡象。

我們猜測(cè)股市也許在反應(yīng)一場(chǎng)危機(jī)。果真如此，這會(huì)是一場(chǎng)什么樣的危機(jī)呢？目前不得而知。不過，我們知道危機(jī)總是在最脆弱的地方展開，就像新冠病毒專門找抵抗力弱的人感染一樣。

日前，摩根大通首席執(zhí)行官杰米·戴蒙發(fā)表了美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退論，認(rèn)為在高通脹、美聯(lián)儲(chǔ)加息、貨幣緊縮以及地緣政治沖突的多種因素作用下，未來6-9個(gè)月美國(guó)經(jīng)濟(jì)將陷入衰退。

但是，他也指出，當(dāng)前美國(guó)居民、公司的資產(chǎn)負(fù)債表都要好于2008年金融危機(jī)之前的情況，美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退對(duì)公司和居民可能沖擊不會(huì)特別大，因此他認(rèn)為這可能是一個(gè)溫和的衰退。

杰米·戴蒙沒有提及政府部門的債務(wù)。相比2008年金融危機(jī)，美國(guó)政府部門債務(wù)翻了2倍，從2008年的10萬億美金上漲到30萬億。在債務(wù)壓頂?shù)那闆r下，美聯(lián)儲(chǔ)史無前例的大力度加息勢(shì)必對(duì)美國(guó)乃至全球債券市場(chǎng)產(chǎn)生巨大沖擊。近期英國(guó)養(yǎng)老金基金因?yàn)閭找媛实募眲∩蠞q導(dǎo)致杠桿爆倉(cāng)而持續(xù)出售在手的各類資產(chǎn)，對(duì)全球資產(chǎn)都構(gòu)成壓力。

一場(chǎng)債務(wù)危機(jī)若隱若現(xiàn)。達(dá)利奧在《債務(wù)危機(jī)》一書中寫道：《舊約全書》中描述了每50年就要消除一次債務(wù)的必要性，即所謂的“禧年”。像大多數(shù)戲劇一眼，債務(wù)周期這部劇幕起幕落，在歷史上不斷重演。

而美國(guó)國(guó)債收益率的走勢(shì)也似乎在宣告?zhèn)鶆?wù)危機(jī)有可能再次上演。美國(guó)10年期國(guó)債收益率在1981年9月份達(dá)到15.6%的高點(diǎn)，之后一路下跌，于2020年6月份下降到0.6%左右的40年低點(diǎn)。其后，美國(guó)國(guó)債收益率開始反彈持續(xù)至今，最高達(dá)到3.89%，是2008年11月份以來的最高水平。

很顯然，國(guó)債收益率處在上行周期中。在美國(guó)上一個(gè)國(guó)債收益率上行周期，即從上世紀(jì)40年代到1981年，美國(guó)債務(wù)占國(guó)民生產(chǎn)總值（GNP）的比例最高是在上世紀(jì)50年代，在1950年這一數(shù)值為89.7%。之后，美國(guó)債務(wù)占GNP的比例持續(xù)下降，到1980年僅為43.7%。

因此，上一個(gè)國(guó)債收益率上行期美國(guó)政府的債務(wù)規(guī)模是相對(duì)較小的。今天，美國(guó)債務(wù)占GDP的比例高達(dá)150%。利率的持續(xù)上升對(duì)美國(guó)政府而言意味著巨大的付息壓力。

2022年美國(guó)各級(jí)財(cái)政支出預(yù)計(jì)為9萬億美元。如果美國(guó)10年期國(guó)債利率上升到4.5%，則每年的利息支出為1.4萬億美金，占財(cái)政支出的比例接近20%。而20%也是償債率的警戒水平，超過這個(gè)水平就有可能爆發(fā)債務(wù)危機(jī)。

美國(guó)情況如此，其他發(fā)達(dá)國(guó)家也債臺(tái)高筑。我們之前對(duì)發(fā)達(dá)國(guó)家和發(fā)展中國(guó)家的負(fù)債做過分析（詳見A股沒有危機(jī)），指出如果發(fā)生危機(jī)，在債務(wù)重壓之下最先倒下的可能是西方發(fā)達(dá)國(guó)家，原因就是他們的債務(wù)占GDP比例都超過100%。

歷史來看，債務(wù)危機(jī)最極端的解決方法是戰(zhàn)爭(zhēng)。近期地緣政治沖突升級(jí)也似乎在證實(shí)極端的解決方法是有可能發(fā)生的。

除了債務(wù)危機(jī)，中美脫鉤也對(duì)市場(chǎng)產(chǎn)生廣泛而深刻的影響。這個(gè)因素對(duì)美國(guó)乃至全球經(jīng)濟(jì)的沖擊可能更持久、更深遠(yuǎn)。

近期，美國(guó)商務(wù)部出臺(tái)針對(duì)超算和高算力芯片對(duì)華出口的限制新規(guī)。該新規(guī)對(duì)全球半導(dǎo)體企業(yè)殺傷力巨大，因此美國(guó)被指發(fā)動(dòng)了“芯片戰(zhàn)爭(zhēng)”。受此影響，美國(guó)超威半導(dǎo)體和英偉達(dá)股價(jià)在上周五和周一連續(xù)下跌，跌幅超過10%。臺(tái)積電股價(jià)周二重挫8.3%，為有史以來最大單日跌幅。韓國(guó)三星電子股價(jià)也持續(xù)下跌。

半導(dǎo)體股票的下跌除了與美半導(dǎo)體新規(guī)有關(guān)外，還受到半導(dǎo)體行業(yè)慘淡業(yè)績(jī)的拖累。

10月7日，三星電子發(fā)布三季度初步業(yè)績(jī)報(bào)告，報(bào)告期內(nèi)公司營(yíng)收76萬億韓元，同比增加2.7%；利潤(rùn)10.8萬億韓元，同比下降31.7%。這是近三年以來，三星電子的利潤(rùn)首次出現(xiàn)同比負(fù)增長(zhǎng)，較市場(chǎng)預(yù)期低8.3%。有分析認(rèn)為三星業(yè)績(jī)下滑主要系全球經(jīng)濟(jì)衰退下的通信需求減弱，存儲(chǔ)芯片價(jià)格下滑等因素所致。

上周四，美國(guó)超威半導(dǎo)體公司發(fā)布了3季度業(yè)績(jī)預(yù)警，稱由于臺(tái)式機(jī)和筆記本芯片銷售的下降，該公司預(yù)計(jì)第三季度的營(yíng)收約為56億美元，雖然同比增長(zhǎng)29%，遠(yuǎn)低于此前預(yù)期的67.1億美元。

代表全球半導(dǎo)體景氣度的費(fèi)城半導(dǎo)體指數(shù)在2019年初開始上行，除了在2020年1季度被新冠疫情短暫影響之外，走勢(shì)持續(xù)向上，直到2022年初。之后，費(fèi)城半導(dǎo)體指數(shù)開始下行。三星電子和超威半導(dǎo)體作為全球領(lǐng)先的半導(dǎo)體企業(yè)，其3季度業(yè)績(jī)表明行業(yè)在遭遇強(qiáng)烈逆風(fēng)，半導(dǎo)體的需求前景不樂觀，行業(yè)下行確定無疑。

半導(dǎo)體行業(yè)只是眾多行業(yè)的一個(gè)縮影。我們預(yù)計(jì)3季度在中美股市都將有很多上市公司的業(yè)績(jī)低于預(yù)期，而這將推動(dòng)股市進(jìn)一步走低。

債務(wù)危機(jī)若隱若現(xiàn)，大國(guó)博弈以及企業(yè)盈利下滑，股市似乎只有向下的推動(dòng)力，難怪遭遇開門黑。

English Summary

The continued rate-hiking of the Federal Reserve would also put a heavy burden on the US. Its interest burden to fiscal revenue would be close to 20%, which is the threshold line for debt crises to happen.So are the other developed nations based on our previous analysis.

The Sino-US decoupling is becoming more and more severe as the US brought up with the new regulations for high-computing-power chips in China. Moreover, the semi-conductor is on the decline cycle, which seems to last for some time. The negative news is abundant and the stock market is under pressure for sure.

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