2023年10月份的社會融資總額和信貸數(shù)據(jù)發(fā)布后，狹義貨幣M1的同比增速創(chuàng)出歷史低點引起各方的廣泛討論。
10月，M1同比增速為1.9%。從1986年12月有數(shù)據(jù)以來，M1的同比增速除1月份之外最低的就是2018年的11月和12月，M1的同比增速均為1.5%。
也就是說，從1986年以來的47年時間里，除1月份之外，今年10月份的M1同比增速僅僅高于2018年的11月和12月。
市場對此的結(jié)論是資金在空轉(zhuǎn)，即金融機構(gòu)將貸款發(fā)給企業(yè)后，企業(yè)以工資和獎金的形式發(fā)給個人，個人拿到錢之后不投資也不消費，直接轉(zhuǎn)化為存款。
換句話說，老百姓都躺平了。這背后的原因是什么呢？
我們認為有以下兩方面原因。一方面，居民杠桿率較高，償債壓力比較大。另一方面，過去幾年各種資產(chǎn)泡沫破裂和理財產(chǎn)品暴雷造成了財富縮水，負財富效應(yīng)造成居民不再投資，也不消費。
先看一下居民杠桿率。
根據(jù)中國人民銀行發(fā)布的《2022年金融統(tǒng)計數(shù)據(jù)報告》，2022年，中國家庭債務(wù)收入比達到124.4%，比2013年差不多翻了一倍。其中，居民中長期消費貸款（主要是房貸）規(guī)模累計增長595%，對整體居民債務(wù)規(guī)模的增長貢獻達76.5%。
根據(jù)一些智庫統(tǒng)計數(shù)據(jù)，中國城市居民的房地產(chǎn)債務(wù)占家庭收入的比重高達137.9%，遠高于美國的90%和歐洲的130%。同時，城市居民家庭平均每年用于還本付息的部分相當于收入的15%，而美國僅為7.8%，歐洲一般在8%-9%。
這意味著，由于房地產(chǎn)債務(wù)的擠壓，中國家庭每年用于生活消費的支出占收入比重比歐美發(fā)達國家少了近50%。
再看一下負財富效應(yīng)。
所謂負財富效應(yīng)，是指由于資產(chǎn)價格下跌，導(dǎo)致資產(chǎn)持有人財富的減少，進而抑制消費增長，影響短期邊際消費傾向，抑制經(jīng)濟增長的效應(yīng)。簡單地說，就是資產(chǎn)縮水導(dǎo)致的消費下降。
我國居民持有哪些資產(chǎn)呢？根據(jù)有關(guān)統(tǒng)計，2021年在我國居民財富中，實物資產(chǎn)占總財富比重高達69.3％，主要表現(xiàn)為房地產(chǎn)，全國住房市值達到476萬億元；金融資產(chǎn)占比30.7%，金融資產(chǎn)中現(xiàn)金和存款占比達53%，權(quán)益資產(chǎn)和公募基金占比約19%。
過去幾年，居民資產(chǎn)遭受多方面沖擊，財富縮水現(xiàn)象比較普遍。
首當其沖的就是房地產(chǎn)。由于房地產(chǎn)占居民財富比例最高，房價下跌對居民財富的沖擊程度也最大。
根據(jù)國家統(tǒng)計局數(shù)據(jù)，今年9月份，全國商品房住宅平均銷售價格為10484元每平方米，這一價格是今年以來的月度最低價，與今年4月份的頂峰時期相比，每平方米下降了1985元，降幅達16%。
不同城市的房價降幅是不一樣的。以深圳為例，據(jù)房地產(chǎn)中介觀察，深圳多個樓盤價格回到2018年，深圳整體房價距離高峰期已經(jīng)跌了30%以上。
根據(jù)一項研究，如果房價下跌10%，那么居民的消費支出將減少0.8%，居民的儲蓄率將上升1.5%。
房價下跌還很可能讓房子變成負資產(chǎn)，即購房者獲得房貸時的房價總值大于當前的房價總值。房子作為抵押品的價值下降，貸款人不僅要面臨銀行追加抵押品的要求，還要提高每月償還貸款的本金和利息，債務(wù)負擔愈加沉重。
其次，銀行和信托理財產(chǎn)品暴雷，也給投資人帶來較大損失。
先看一下信托理財產(chǎn)品暴雷的情況，這始于三條紅線政策。
2020年8月，央行、銀保監(jiān)會等機構(gòu)針對房地產(chǎn)企業(yè)提出了三條紅線政策，即剔除預(yù)收款項后資產(chǎn)負債率不超過70%、凈負債率不超過100%、現(xiàn)金短債比大于1。
房地產(chǎn)行業(yè)三道紅線政策從2021年1月1日開始實施，效果隨即彰顯。恒大集團在2021年8月開始在全國各地的房地產(chǎn)項目因資金鏈斷裂而停工停產(chǎn)，與該地產(chǎn)公司以及其他地產(chǎn)公司相關(guān)的信托理財產(chǎn)品相繼暴雷。
信托公司受到地產(chǎn)暴雷的拖累也接二連三地出問題。近期，更有規(guī)模較大的信托公司因資不抵債，轟然倒下。眾多投資人購買的該信托發(fā)行的理財產(chǎn)品都可能血本無歸。
其次，銀行理財產(chǎn)品受到股市和債市調(diào)整影響，頻頻破凈。
2022年共出現(xiàn)了兩輪銀行理財產(chǎn)品的“破凈潮”。第一輪“破凈潮”從 3 月份開始。2022年3月底，超過 2000 只理財產(chǎn)品破凈，占全部理財產(chǎn)品的 9.23%。其中超90%為固收+以及混合類產(chǎn)品。
這輪破凈潮主要是由于股市調(diào)整導(dǎo)致。2022年初至五月初，上證指數(shù)總跌幅高達20%。這輪“破凈潮”一直持續(xù)到 5 月份，股市開市企穩(wěn)反彈才出現(xiàn)緩和跡象。
第二輪破凈潮發(fā)生在2022年11月中旬。受到資金面偏緊、防疫政策調(diào)整和地產(chǎn)政策放松帶來的經(jīng)濟修復(fù)強預(yù)期的多重利空影響,債券收益率上升，債券價格大幅調(diào)整。同時，投資者贖回導(dǎo)致市場形成負反饋。全市場理財產(chǎn)品破凈率到12月達到峰值20.60%，而后逐步平穩(wěn)回調(diào)。
銀行理財產(chǎn)品規(guī)模較大，破凈對很多持有人的財富都造成負面影響。
截至2023年6月底，銀行理財市場存續(xù)規(guī)模為25.34萬億元。其中固定收益類產(chǎn)品存續(xù)規(guī)模為24.11萬億元，占比95.15%；混合類產(chǎn)品存續(xù)規(guī)模為1.11萬億元，占比為4.38%；權(quán)益類產(chǎn)品和商品及金融衍生品類產(chǎn)品的存續(xù)規(guī)模相對較小，分別為0.08萬億元和0.04萬億元。
最后，股市泡沫破裂也讓居民財富遭受較大損失。
2021年初股市泡沫開始破裂，主要體現(xiàn)在白馬股和抱團股的股價大幅調(diào)整。
截止2023年11月30日，曾經(jīng)紅極一時的白馬股和抱團股均跌幅巨大。比如某食用油龍頭企業(yè)，其股價由2021年初的最高點145元下跌到35元，跌幅為76%。某知名眼茅從2021年6月的股價最高點42.5下跌到17元，跌幅為60%。某動力電池龍頭公司股價由2021年12月份的最高點381元下跌到168元，跌幅為56%。
受到白馬股和抱團股下跌的影響，曾經(jīng)在2021年被投資人追捧的各種知名基金都大幅虧損。截止2023年11月底，一些基金的虧損幅度高達50%以上，基民損失慘重。
綜上，高杠桿疊加財富因多重沖擊而縮水，導(dǎo)致老百姓的消費意愿下降，避險意識提升。這是資金空轉(zhuǎn)的根本原因。
如何解決資金空轉(zhuǎn)問題？我們認為一方面經(jīng)濟要有顯著的復(fù)蘇跡象；另一方面，資產(chǎn)價格提升。
回到2018年，M1在11月和12月兩個月觸及1.5%的同比增速，2019年1月份因為季節(jié)性因素，下降到0.4%的同比增速。
2019年1月份，為進一步支持實體經(jīng)濟發(fā)展，優(yōu)化流動性結(jié)構(gòu)，降低融資成本，中國人民銀行決定下調(diào)金融機構(gòu)存款準備金率1個百分點，其中，2019年1月15日和1月25日分別下調(diào)0.5個百分點。
降準之后，股市開始了持續(xù)3個多月的上漲。經(jīng)濟也逐步復(fù)蘇。M1同比增速從2019年1月的最低0.4%回升到3月的當年最高水平4.6%。
今年以來，經(jīng)濟和股市的低迷狀況與2018年有相似之處。
上周發(fā)布的11月制造業(yè)PMI數(shù)據(jù)顯示，制造業(yè)PMI連續(xù)2個月超季節(jié)性回落、繼續(xù)處于收縮區(qū)間，各分項和服務(wù)業(yè)PMI也普遍繼續(xù)下行，表明當前經(jīng)濟修復(fù)基礎(chǔ)尚不牢固，需求和信心不足。我們預(yù)計M1的同比增速可能在11月和12月繼續(xù)走低。
考慮到我國無論是財政政策還是貨幣政策都有較大發(fā)力空間，我們認為當下不應(yīng)過度悲觀。我們在《上漲不會一帆風(fēng)順》中指出，股市短期面臨調(diào)整壓力。但是調(diào)整過后，應(yīng)會在政策和經(jīng)濟復(fù)蘇利好刺激下重拾上升趨勢。
進入12月預(yù)示著時光進入了深冬季節(jié)。在雪花紛飛的時候，春之歌也在孕育。我們相信春天的來臨將會見證經(jīng)濟的復(fù)蘇和股市的崛起。
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