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最近，網(wǎng)上流傳著某電商高管的一句話：我們不是處在經(jīng)濟(jì)的下行周期,而是一個(gè)時(shí)代的落幕。

這句話在互聯(lián)網(wǎng)上引起廣泛共鳴，大家都深有同感。但是究竟是一個(gè)什么樣的時(shí)代落幕，又會(huì)有一個(gè)什么樣的時(shí)代在等待我們呢？對(duì)此，很多人還無(wú)法給出確切的答案。

筆者上周參加了某券商組織的日本策略會(huì)。在這個(gè)會(huì)上，日本央行有關(guān)專家及來(lái)自不同行業(yè)的日本上市公司代表與投資者分享了日本經(jīng)濟(jì)以及上市公司經(jīng)營(yíng)的方方面面。

上周四正在策略會(huì)如火如荼進(jìn)行中時(shí)，日經(jīng)指數(shù)突破39000點(diǎn)，35年來(lái)第一次超過(guò)1989年股市最高點(diǎn)38957點(diǎn)，創(chuàng)出歷史新高。推動(dòng)日經(jīng)指數(shù)飆升的主要原因是日本央行行長(zhǎng)對(duì)日本通脹和經(jīng)濟(jì)的樂(lè)觀判斷。

當(dāng)天，日本央行行長(zhǎng)植田和男表示，日本正在經(jīng)歷通貨膨脹，服務(wù)價(jià)格將繼續(xù)逐漸上漲。他預(yù)計(jì)良性經(jīng)濟(jì)循環(huán)將加強(qiáng)。

對(duì)于經(jīng)歷了30多年通縮的日本而言，通脹的回歸意味著一個(gè)時(shí)代落幕，新的時(shí)代開(kāi)啟了。在策略會(huì)上從日本央行專家和上市公司的分享中，筆者也進(jìn)一步了解了在日本剛剛落幕的時(shí)代是一個(gè)什么樣子的時(shí)代。

從1989年到2019年，這30年的日本被稱為平成時(shí)代。平成是日本第125代天皇明仁的年號(hào)。平成30年，被稱為“失去的30年”。在這30年中的前20年，日本經(jīng)歷了資產(chǎn)泡沫破裂，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)乏力，政治上首相人選多次更迭。

這一切的發(fā)生與日本經(jīng)濟(jì)在二戰(zhàn)后持續(xù)40年的增長(zhǎng)緊密相關(guān)。日本經(jīng)濟(jì)從二戰(zhàn)后崛起，上世紀(jì)60年代以后開(kāi)啟高速發(fā)展模式，到上世紀(jì)80年代日本成為僅次于美國(guó)的全球第二大經(jīng)濟(jì)體。

不幸的是，經(jīng)濟(jì)的這一持續(xù)增長(zhǎng)趨勢(shì)因?yàn)?985年的廣場(chǎng)協(xié)議而中止。

1985年9月22日，美國(guó)、日本、英國(guó)、法國(guó)和聯(lián)邦德國(guó)的財(cái)政部長(zhǎng)和央行行長(zhǎng)在美國(guó)紐約廣場(chǎng)飯店會(huì)晤后簽署了著名的《廣場(chǎng)協(xié)議》。其目的在于聯(lián)合干預(yù)外匯市場(chǎng)，讓美元有秩序地下調(diào)對(duì)日元、馬克等主要貨幣匯率，以處理美國(guó)巨額貿(mào)易赤字。

廣場(chǎng)協(xié)議簽訂以后，美元對(duì)日元的匯率迅速?gòu)?美元兌250日元左右上升到1美元兌200多日元。1986年1月，又突破廣場(chǎng)協(xié)議談判時(shí)日方認(rèn)為可以接受的200日元，并繼續(xù)奔向戰(zhàn)后匯率的新高點(diǎn)。

這時(shí)，日本政府受到兩方面的壓力：一方面，作為日本經(jīng)濟(jì)支柱產(chǎn)業(yè)的汽車(chē)、家用電器、半導(dǎo)體等出口產(chǎn)業(yè)認(rèn)為，日元升值將會(huì)損害本產(chǎn)業(yè)的出口競(jìng)爭(zhēng)力，因而表現(xiàn)出對(duì)自民黨政府支持日元升值的不滿。

另一方面，廣場(chǎng)協(xié)議生效后，美國(guó)繼續(xù)對(duì)日本施加壓力，要求后者承諾通過(guò)擴(kuò)大內(nèi)需來(lái)降低仍然居高不下的日方經(jīng)常賬戶順差和美方經(jīng)常項(xiàng)目逆差。

為了應(yīng)對(duì)國(guó)內(nèi)外壓力，日本政府于1985年10月出臺(tái)了擴(kuò)大內(nèi)需的財(cái)政政策，具體包括加大民用住宅投資、促進(jìn)都市開(kāi)發(fā)、促進(jìn)民建基建投資、刺激個(gè)人消費(fèi)、擴(kuò)大公共事業(yè)投資等政策。這些政策的規(guī)模為每年3.12萬(wàn)億日元，是歷次經(jīng)濟(jì)刺激政策中規(guī)模最大的。

在貨幣政策方面，日本央行從1986年1月開(kāi)始下調(diào)基準(zhǔn)貸款利率。截止1987年2月，基準(zhǔn)貸款利率從最高5%下調(diào)到2.5%這一歷史最低水平，并一直保持到1989年5月。

在寬松的財(cái)政和貨幣政策刺激下，股價(jià)和地價(jià)狂飆，產(chǎn)生了巨大的資產(chǎn)泡沫。

從1985年到1989年，日經(jīng)指數(shù)漲幅超過(guò)200%，在1989年底達(dá)到歷史最高點(diǎn)38957點(diǎn)。日本平均城市土地價(jià)格指數(shù)以2010年3月的價(jià)格為100計(jì)算，從1985年159.4上漲到1989年257.5，上漲60%。

日本六大主要城市的平均土地價(jià)格指數(shù)1985年為130，到1991年底該價(jià)格指數(shù)漲至400以上，上漲2倍多，明顯高于其他城市地價(jià)的漲幅。其中，住宅、商業(yè)、工業(yè)土地價(jià)格指數(shù)分別上漲 51%、81%、52%，商業(yè)地產(chǎn)價(jià)格領(lǐng)漲。

1989年,日本三菱地產(chǎn)公司以13.73億美元的高價(jià)收購(gòu)了洛克菲勒中心的14棟辦公大樓。洛克菲勒中心是美國(guó)的地標(biāo)性建筑。三菱地產(chǎn)公司的這一舉動(dòng)讓世界驚呼日本買(mǎi)下了美國(guó)。事后看，這一事件標(biāo)志著日本泡沫經(jīng)濟(jì)達(dá)到了頂峰。

根據(jù)日本內(nèi)閣府的數(shù)據(jù)，從1985年到1989年，日本股市和地價(jià)的資本增值規(guī)模分別達(dá)到當(dāng)年名義GDP的37.4%、116.1%、140.2%、90%和125.9%。

為了抑制資產(chǎn)泡沫，日本央行于1989年5月、10月和12月以及1990年3月和8月，五次宣布加息，將貸款基準(zhǔn)利率從最低2.5%上調(diào)到最高6%。同時(shí)，采取金融緊縮政策，宣布商業(yè)銀行停止向房地產(chǎn)放貸。

1990年3月，日本政府出臺(tái)《房地產(chǎn)融資總量調(diào)控法》，嚴(yán)格控制土地總量和房地產(chǎn)信貸規(guī)模。同年12月，頒布了《土地稅制大綱》和《土地基本法》。這兩部法律實(shí)質(zhì)上上調(diào)了地產(chǎn)稅，從之前的1.4%上調(diào)到3.1%。

1990年，日本股市下跌，但房?jī)r(jià)和地價(jià)仍呈現(xiàn)上漲態(tài)勢(shì)。1991年，隨著銀根收緊和地產(chǎn)稅的上調(diào)，日本房地產(chǎn)價(jià)格開(kāi)始下跌。從1990年到1995年，日本股市和地產(chǎn)市場(chǎng)的資本增值規(guī)模占當(dāng)年名義GDP的比例分別為-27.2%、-47.2%、-76.7%、-13%、-4.1%和-19.7%。

在泡沫上升期，財(cái)富效應(yīng)對(duì)經(jīng)濟(jì)起到了很大的推動(dòng)作用。

一方面，消費(fèi)旺盛。在日本，高級(jí)小轎車(chē)銷量驚人，高爾夫會(huì)員證一證難求，高價(jià)商品的銷售一片紅火。另一方面，住房投資和設(shè)備投資高漲。東京圈一帶的公寓建設(shè)異?；鸨?。伴隨地價(jià)上升，企業(yè)向金融機(jī)構(gòu)借款能力提升，越來(lái)越多的企業(yè)通過(guò)發(fā)行公司債擴(kuò)大設(shè)備投資。

泡沫破裂后，負(fù)財(cái)富效應(yīng)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的負(fù)面效應(yīng)也非常明顯。首先是消費(fèi)下降。1990年到1992年的消費(fèi)增長(zhǎng)率比1986到1989年間的消費(fèi)增長(zhǎng)率下降了1.7%，其中0.7%是由負(fù)財(cái)富效應(yīng)造成的。

其次，隨著房地產(chǎn)價(jià)格下跌，房地產(chǎn)投資和設(shè)備投資大幅回落。

在泡沫剛開(kāi)始破裂的時(shí)候，很多人對(duì)經(jīng)濟(jì)仍持有樂(lè)觀看法。日本內(nèi)閣府發(fā)布的1992年度《日本經(jīng)濟(jì)白皮書(shū)》中提到：資產(chǎn)價(jià)格回落不過(guò)是導(dǎo)致過(guò)度膨脹的未實(shí)現(xiàn)收益部分有所損失，對(duì)資產(chǎn)本身可能并未產(chǎn)生太大的影響。

由于對(duì)泡沫破裂后實(shí)體經(jīng)濟(jì)所遭受的沖擊認(rèn)識(shí)不足，政府對(duì)支持經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)政策的出臺(tái)以及對(duì)不良債權(quán)處理，都相對(duì)遲緩。直到1993年，日本高層才明白，泡沫破滅后的經(jīng)濟(jì)低迷不是景氣周期的循環(huán)，依靠傳統(tǒng)的財(cái)政和金融政策無(wú)法應(yīng)對(duì)。

也就是說(shuō)從1990年股市泡沫破裂算起，直到第三年，日本人才真正意識(shí)到這不是周期的下行，而是一個(gè)時(shí)代的落幕。（注：因本文篇幅較長(zhǎng)，分為上下兩篇發(fā)表，敬請(qǐng)關(guān)注）

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